财讯：举债近400亿扩张后半场 激进扩张是否可行

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这个场景发生在10月9日，猪中茅台牧原股份有限公司发布了今年第三季度的业绩预告。 报告期内企业净利润207亿元至212亿元，比去年同期增长1392.52% 1428.57%。 无论是10倍以上的增长率，还是每天近8000万元的盈利能力，都震惊了市场。

4天后，牧原股份的另一个公告副本也令人震惊:截至去年9月30日(未经审计)，该企业借款余额超过300亿元，其中累计新借款195.35亿元已超过上年末净资产的60%。

如果加长时间线，就会发现牧原股的大杠杆背后有利用高杠杆的扩张战术。

这种过激并不意外。 最终，反对巨额资金进行生产能力扩张，成为现在各大猪养殖公司的基本操作。 加之，与企业+农户的轻资产运营模式不同，牧原股份历来以自我繁殖的重资产运营模式为中心。

但是，在典型的周期性领域，养猪并不是永远赚钱的买卖。 那么，在举债扩张的后半段，债务会成为牧原股悬在头上的达摩克利斯之剑吗，其炫耀领域的盈利能力会持续多久？

负债近400亿美元

成立于1992年，创始人秦英林夫妇用22头猪创业的牧原股份，此前偏向大本营河南地区，年是这家公司的转折点。 今年年初，牧原股份在深交所中小板正式上市。 上市第一天，其总市值为83.88亿元，成为南阳市当时市值最大的上市公司。

之后的几年，牧野股走上了激进的扩张之路。 从年到年，该企业生猪出栏量从不足200万头到1025万头，营业收入从年的26亿元增加到年的202.12亿元。 根据牧原股份有限公司官网消息，目前该企业下属子企业达190多家，生猪养殖业务布局全国18个省65市193个县。

但是，收益和负债往往是隔阂。 随着经营规模的扩大和项目建设的推进，牧原股份的负债规模也在增加。 wind数据显示，从年到年上半年，牧原股份流动负债从16.5亿元上升到318.11亿元，非流动负债从不足6亿元上升到80.97亿元，截至去年6月底，该企业负债共计399.08亿元。 据此，上市不到7年，牧原股份的总负债规模增长了17.4倍。

纵观牧原股近年来的融资历史，进入年后，其债务频率将会增高。 根据wind数据，截至5月28日，牧原股份在债市发行7只债券，共计34亿元，其中4只为超短期融资券，期限不超过270天。 据悉，6月上旬，牧原股份将重新发行融资公告，发行30亿元以下规模的短期企业债务。 当天，儿子企业牧原国际有限企业向海外银团申请了5000万美元(约人民币3.5亿元)以下的贷款。 三个月后，该公司宣布将再次公开发行100亿元的可转换债务。

也从侧面证明了牧原股可以在资本市场融通资金。 7月初，公告中提出了截至去年6月30日，企业银行总授信额度共计367亿元，已采用203亿元，银行授信额度不是164亿元的集团数据。 另外，企业收到的绿色债券、超短期融资券、企业债券、持续中票、供应链应付款资产证券化等金融机构相关批文发行量共计143亿元，未发行资金共计102亿7700万元。

今年3月，中诚信国际在评级报告中表示，随着牧原股份产能扩张计划的推进，企业债务规模不断上升，以短期债务为主，债务结构必须调整，受制于领域特点，企业盈利能力和获取能力易受猪周期波动影响，未来投资规模较大，债务规模上升。

最终，该机构仍给予牧原股份aa+的主题信用评级，理由之一是，根据征信报告和相关资料，截至年2月21日，牧原股份银行融资还款记录正常，无违约行为，发放的债务融资工具也可以按期还本付息

是否可以进行激进的扩张

我国生猪领域的参与主体以散户和家庭农户为主，极度分散、效率低下，领域出入壁垒低，供给侧冲击事件(如蓝耳病和非洲猪瘟等疫病的全国性暴发、环境保护清除产能)以一定概率发生，不重复一次大幅度的低效生产能力。 6月中旬，平安证券在一份研究报告中总结出，用高胜率的策略投注牧原模式，赚钱、融资、入药。

10月13日，牧原股份为互动平台，年1-9月，企业预计生猪1188.1万头，年栏生猪1750万-2000万头，目前养猪领域市场容量巨大，但我国生猪养殖领域整体规模化程度仍处于较低水平。

《国际金融报》记者整理了牧原股票多年年报，发现上市后，其收入和生猪出栏量呈快速增长趋势，但盈利能力随周期大幅波动。 从年报来看，年是领域周期的高峰期，牧原股份的归属净利润从年的不到1亿元增长到超过23亿元，净利率也从3.1%大幅增长到41.4%。 在周期较低的年份，牧原股份收入达到133.88亿元，但净利率降至3.9%，净利润暴跌至5.2亿元。

年是猪价进入新一轮上升周期之初的一年，受非洲猪瘟疫情持续影响，牧原股票收入同比增长5成至202亿元，净利润增长率为1075.37%至61.12亿元，这一数字超过了当年—年5年母净利润的总和。 该企业最近的盈余公告显示，受猪销量和猪价格较去年同期大幅增长的影响，年前三季度企业净利润规模超过年收益。

一般来说，周期的前半段是价格上涨和产能恢复，后半段是产能过剩和过剩产能的淘汰，目前的领域应该处于本轮猪周期利润的三分之一的位置。 猪网首席分解师冯永辉在接受《国际金融报》记者采访时表示，目前猪价仍处于高位，但整个领域产能逐渐回升，近两个月猪肉价格明显下跌，目前各大猪企扩张步伐不断，加速周期下降。

事实上，卓创情报高级分析师李晶此前曾向《国际金融报》记者预测，根据能繁母猪补栏至商品猪出栏12-14个月的增长周期，年9-10月前后猪出栏量将明显增加。 对养殖企业来说，自繁殖的养殖模式价格相对较低，利润值在1600元/头左右，后期利润压缩到正常范围。 但是，在育肥场，后期随着猪的价格变低，损失的可能性变高。

冯永辉表示，目前领域各公司的扩产计划表现得很凶猛。 扩张速度已经远远超过了领域的增长速度。 我认为现在的公司计划并不激进。 必须及时合理安排和调整生产计划。 现在是领域需要降温的时候，不是鼓励大家疯狂扩张，毕竟在周期下，公司将面临利润大幅缩水、资金链断裂等情况。

关于生猪养殖公司如何平衡规模扩张量和度的相关问题，10月15日中午，牧原股份接受《国际金融报》记者采访时透露，全年全国出栏生猪54419万头，生猪市场空间巨大，企业反复自我培育。