财讯：融资结构继续改善 经济增速将逐渐向潜在产出增速回归

从中国人民银行公布的11月金融统计数据来看，目前的经济基本面表现出三个方面的优势:一是社会融资增速出现拐点。 二是融资结构持续改善；三是经济复苏动力仍很强。

从总量来看，11月新增人民币1.43万亿元，比去年同期增加456亿元，比10月稍高。 11月末贷款余额同比增长12.8%，比10月末低0.1个百分点，比6月的年内高点下降0.4个百分点。 11月新增社会融资规模2.13万亿元，比去年同期多1406亿元，比去年同期3月以来最低水平社融库存比去年同期增长13.6%，比10月末低0.1个百分点，年内首次下跌。 社融增速下跌，标志着4月以来货币政策的边际紧缩从货币端传到了信用端。

从结构上看，11月新增人民币贷款中，居民部门新增中长期贷款5049亿元，比去年同期增长360亿元，增幅降至6月以来最低水平，标志着房地产市场进一步下降。 公司新增中长期贷款5887亿元，比去年同期增长1681亿元，增幅比10月份略有下降，表明在实体经济复苏环境下公司贷款诉求依然强烈。

在新社融，贷款和国债仍然是第一大支撑因素，但表外融资和公司债券融资同比减少。 11月3个表外融资共减少2044亿元，比去年同期增加981亿元，经济内自然动力逐渐增强后，监管对非标融资的监管仍在收紧。 公司债券净融资862亿元，为创立年10月以来最低水平，比去年同期增加2468亿元，为年12月以来的最低值。 在11月信用债务违约的冲击下，市场风险偏好明显下降，成为公司债务融资大幅下跌的主要原因。

从货币供应量来看，11月末m2比去年同期增长10.7%，比10月末高出0.2个百分点，财政支出速度加快，结构性存款压力接近尾声，共同推动了m2增速。 m1比去年同期增长10%，比10月末高出0.9个百分点，为年2月以来的最高水平。 存款激活程度继续提高，说明公司购买原材料、补充库存、扩大资本支出的意愿上升，经济复苏的动力依然丰富。

这可以从其他数据中得到证据。 根据海关总署的统计，11月的出口比去年同期增长14.9%，远远超出市场预期，达到了年内的最高水平。 由于其他经济体仍受疫情困扰，生产尚未完全修复，只能加大从中国的进口力度，在一定程度上恢复了世界金融海啸之前的中国生产、世界费用的状态。 出口引擎加速后，一方面带动制造业投资增速反弹，另一方面扩大就业，拉动费用和服务，经济整体内生增长动力将进一步增强，至少持续到明年上半年。

11月份cpi出现了近年来首次负增长，但首要受到食品特别是猪肉价格的扰动。 除去食品和能源的核心cpi同比增长0.5%，表现稳健，ppi加速了向正增长区间的回归。 因此，物价没有持续通缩的基础，不会阻碍货币政策。

在这种情况下，货币政策将进一步恢复正常化。 在最近的一系列表现中，央行传达了政策转向中性的信号。 《三季度货币政策执行报告》强调良好货币供应总关口和宏观负债比率基本稳定，标志着明年整体信贷增长将出现边际收敛。

因此，笔者预计11月社融增速达到首位后，后续将继续下跌。 特别是明年国债发行回归常态和高基数的联合作用，预计明年上半年社融增速将加速下跌，年增速为10%左右，与名义国内生产总值增速基本一致。 在稳健的货币政策的诱惑下，经济增长率逐渐向潜在的生产增长率回归。