财讯：贵州茅台集团财务企业一则公告引来接盘城投债猜想 债券圈如何看？

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贵州茅台在9月15日晚间的公告中，让整个债券市场沸腾。 市场上流传多年的茅台化债务方案似乎终于有了实质性的一步。 贵州茅台发布了《第三届董事会年度第三次会议决议公告》。 会议同意，企业控股的贵州茅台集团财务有限企业开展固定收益类有价证券投资业务，投资总规模不超过其资本总额的70%。

固定收益类有价证券投资业务首要指债券。 近年来，由于贵州省非标债务违约较多，贵州省一点区县甚至地市级城市投资债务难以出售，该公告也被市场人士解读。 茅台财务企业可以购买贵州的城市投资债务，在一定程度上缓解当地城市投资债务的销售压力，从而帮助贵州化解债务风险。

但是，负责城市投债承销和投资的债券圈人士向第一财经记者表示，贵州省政府债务率为146.3%，在各省市名列前茅，债务风险较高。 因为即使可以购买城投债，但从投资规模的限制来看，购买量有限，其具体效果和影响还在展望之中。 根据wind数据，年1月13日~年1月13日，贵州省城投债平均新发行票面利率为7.19%，居首位，比全国城投债平均利率水平( 4.82% )溢价近240bp (基点)。

另外，各界今年更加关注国企和城投的信用风险。 基准全球评估最近也指出国企融资价格正在分化，数据显示上半年达到470亿元的国企债务溢价发行比国企发行债务平均价格高出100bp。 另外，在城市投资企业的评级中，政府的支持能力是重要的考虑因素。

贵州茅台解不开贵州城投的担忧

根据wind数据，截至9月15日，贵州存续信用债务343笔，存续金额1756亿笔，债券发行主体多为城投企业。

工商注册新闻报道，贵州茅台集团财务有限企业成立于年3月，注册资本25亿美元。 债券机构认为，茅台财务企业实缴资本25亿元的情况下，可发行持续债券金额最高为25亿元，企业资本总额最高为50亿元。 根据董事会决议副本，投入固定收益类有价证券的金额不超过资本总额的70%，即使全部资金投入信用债券，金额也不会超过35亿元。 考虑到aaa债券质押加上杠杆因素，信用债券总额也不会超过100亿元。 因为，真正能够投入信用债券的金额并不大。 因为贵州城投债并不会很快变成不同的。 另外，贵州茅台是上市公司，所以对新闻披露要求很严格。 这是财务企业投资的债券等违约时，需要对外公告。 这是因为舆论受到了压力。

虽然金额不大，但也有观点认为这与增信的作用相似。 事实上，贵州茅台此前一直参与贵州债务化解。 去年12月，贵州茅台公告称，茅台集团拟通过无偿转换办法，将所持有的本公司5024万股股份(占本公司总股本的4.00% )转换为贵州省国有资本运营有限责任企业。 该措施旨在有助于缓解贵州隐性债务风险。

贵州省预算报告显示，截至年底，贵省政府债务余额9673.38亿元(常规债务5945.73亿元，专项债务3727.65亿元)。 据报道，部分市县财政依然困难，地方政府债务风险防范化解压力较大。 报告指出，多次采取多种措施，严控债务风险:搞好地方政府债券发行事业，控制政府债券资金，形成对经济比较有效的投资拉动。 将政府债务利息列入预算，按时支付利息。

贵州省gdp规模居全国第22位，近年来经济增长略有放缓，年增长率为8.3%； 贵州省政府的债务率为146.3%，是各省中最高的，债务风险较高。 国泰君安研究表明，城投公司方面贵州债务城投公司数量较多( 86家)，主要分布在贵阳、遵义、六盘水，平台数量超过10家，毕节市县级城投公司较多，整体信用资格明显下降。 贵州存续城市投资规模较大( 2351.8亿)，其中遵义、贵阳、贵安新区存量债券余额居前位。 在财务表现方面，贵州城投公司整体资产负债率约为52%，处于领域常规水平，但现金类资产/短期债务为0.58倍，保障程度明显弱于领域平均水平。

第一财经记者表示，机构对贵州地区城市投资较为谨慎，但投资者逐步看到贵州化解债务的决心，这实际上是各界的乐子。 但是，一些债券员工表示，各界比城投债更在意的其实是非标准，此前贵州城投企业违反非标准合同的例子不断增加，贵州省城投公司整体非标准融资比例接近22%，处于较高水平。 非标准资金价格昂贵，但非标准资金用途灵活，审批简单，是城市投资企业快速发展的重要润滑剂。 如果非标准资金来源完全耗尽，标准化债券也可能有压力。

国企融资价格进一步分化

此前的疫情加剧了各界对经济、债券资质的担忧，但今年的城投信心越来越强。

截至今年9月，年主体评级下调的城市投债发行者只有10人，评级下调数很少。 从下调的原因看，以让民营企业付出代价会导致违约风险增大和资产剥离为主流原因的去年城市投债评级的增长数量比过去两年同期要多。 从评级上升的省份分布看，江苏、山西、浙江和河南的城市投债评级上升比例较高。 北京市、重庆市、湖北省、天津市、陕西省和云南省的城市投资评价上升比例很低。

但是，随着违约常态化、地方信用资质分化越来越强，机构今年必须在票选方面做出更细致的选择。 受今年疫情的影响，许多地区的财政收入明显下降。 年前7个月的财政收入比去年同期持续负增长，为-8.7%。 从结构上看，年地方财政收入增长速度略好于中央财政收入。 湖北、海南、黑龙江、陕西、山西、宁夏、内蒙古和北京市等地财政收入增长率超过10%。

基准研究表明，就不同地区城投公司对地方政府的重要性分布而言，贵州属中等水平。 但从不同地区城投公司潜在主体信用质量分布的比例来看，贵州省明显属于落后地区。

由于对违约和经济下行的担忧，目前国企债券的价格差异正在加剧。 基准向记者表示，这一趋势可以从国企发行人在国内债市融资的价格中看到。 国企新发行的1年期债券中，约20%的债券比平均国企收益率中位数出现100bp溢价，这种趋势逐年上升。 今年上半年，国企发行人融资价格超过740亿元人民币，为年来最高水平。

疫情背景下，国企投资比例不断增长，其中城投也扛起了大旗。 政策也要求一点国企扩大投资，不能使杠杆率持续下降。 例如，去年7月，国有企业对所有行业的投资同比增长14%，而民营企业的这一数字为3%。 事实上，从2009年开始，国有企业的投资速度就比民营企业快得多。 该机构表示如下:。

有趣的是，城投公司的潜在个人信用状况通常处于较低水平。 因为这个政府的支持力度对城市投资很重要，也是评估时的重要考虑因素。 标普认为，通常从事公共事业类业务、公益性业务的规模较大、资产和收入规模较大、在资本市场上具有良好信誉的城投公司，对地方政府的重要性较高。 与此相对，潜在主体信用质量相对较低的城投公司，直属管理水平较低，同一地区存在多家承担类似职能的城投公司，具有地方政府潜在支持能力较弱的特点。 此外，地域因素也非常明显。 例如，上海、北京、广东和福建地区的城投公司总体上比其他地区的城投公司潜在主体的信用质量高。