财讯：国债期货走势将再度回归国内基本面 短期环境利好债市

10月中旬以来，国债期货受基本面利空短期拆借、债券供给压力缓解、股市表现平平的综合影响小幅反弹。 受上周纳税和月末的影响，资金面明显收紧，但期债表现相对坚挺，周线持续反弹态势。 进入11月，随着国内资金面和海外环境稳定，国债期货走势再次回归国内基本面。

短期环境利益债市

9月下旬，债市投资者对基本面修复已有预期，叠加利率债务供给压力，驱动了国债期货的震荡。 10月中旬，随着三季度经济数据的公布，市场进入数据真空期，资金面相对平稳，为部分资金入场游戏反弹提供了有利条件。 考虑到10月底将完成发行地方专项债务，11月地方债务供给将明显缩小，未来利率债务供给压力总体缓解。 此外，近期，中境外货币交易中心宣布从人民币中间价估算模型中调出逆周期因子，揭示央行减少汇率干预、不希望人民币急剧升值的意图，引发市场对后期央行加大流动性投入、缓解人民币升值的预期，

此外，国外疫情的快速发展导致市场风险偏好下跌，全球权益市场表现疲软，带动了债市反弹。 从9月下旬开始，欧美疫情迅速蔓延，10月下旬，美国、德国、法国、意大利等主要经济体新冠引发肺炎一天的新增确诊病例数超过了上次暴发时的高峰水平。 目前，医疗物资和人员准备比上一轮更充分，而且在本轮疫情反弹过程中死亡率没有上升，但各国防疫措施的逐步收紧，加上美国新的财政刺激计划，难以走出去，国外风险偏好明显下降，避险情绪大幅上升。 展望未来，国内外疫苗的大规模接种可能要等到明年上半年。 年内投资者需要关注欧美费用的诉求是否会减缓，以及实体经济的冲击是否会传到制造业，影响我的海外需求。

经济正在转暖

11月，随着外部不确定性的减少，债券趋势将回归国内基本面。 从高频数据来看，终端申诉的好坏参半，虽然目前经济修复步伐放缓，但整体上全球变暖态势仍在持续。 10月31日，国家统计局公布了10月的pmi数据。 其中制造业pmi数据录得51.4%，环比下降0.1个百分点。 从分项指标看，生产指数小幅下跌，新订单指数持平前值，出口、进口、采购价格、出厂价格回升，就业和产品库存下跌，制造业生产有待继续改善，诉求价格回升优势明显。 10月份非制造业pmi数据为56.2%，环比回升0.3个百分点。 在国庆和中秋节两节的带动下，长假期间居民出行意愿强烈，加快释放支出诉求，服务业和生产活动迅速回暖。 此外，建筑业商务活动指数、新订单指数和员工指数均有回升，表明随着新合同量的增加，公司雇佣增加，基础设施建设活动加快，10月生产和投资数据持续改善。

在国内经济持续稳定复苏的背景下，货币政策进一步放宽的必要性有所降低。 央行行长在金融街论坛年会上讲话中结合稳健货币政策更加灵活适度、正确指导维持货币供给和潜在产出的国内生产总值名义增速基本一致把握货币供给总关口、适当平滑宏观杠杆率波动等表现，、 认为年内货币政策不太容易松动，在ppi比去年同期维持低位的情况下，宏观流动性紧缩的可能性也不大，货币政策的基调率将维持中性。 在此背景下，债券收益率仍面临上升的压力。

存款利率接近最高

最近，债市对同行的存款兴趣很高。 10月下旬，纳税影响引发资金紧张，一年来国有股份制银行同业存款利率上升至3.2%以上，成为制约长端利率下降的重要因素。 目前的存款利率已经接近顶点，后期估计没有多少进一步上升的空间。 进入11月，资金面可能改善边际，市场对短端资产配置增加，短债收益率下行有助于降低投资者同业对存款利率的要求，降低同业存款发行利率。 此外，11月、12月同业存款到期量下跌，银行结构性存款压降力度减弱，意味着存款发放压力明显缓解，供给地同样有利于存款利率的下降。

但是，关于长端利率，尽管同业存款利率的制约有所减弱，但基本面变暖带来的利率上升压力依然存在。 因此，长端利率的持续下跌率和赔率不容乐观。 从估值来看，目前10年期和1年期国债期间的利差、10年期和5年期国债期间的利差分别为45bp、20bp，均处于历史低点水平，急收益率曲线的赔率中等。 考虑到合同将接近交割，可以在2103合同中布局紧急国债收益率曲线战略。 具体来说，根据长期配比，可以多两个ts2103合同或tf2103合同，空出一个t2103合同。

如上所述，可以认为海外市场不明确性的影响减弱，债市逐渐回归基本面。 资金方面的局限性得到改善，短端资产配置的诉求有可能增加，有利于同业存款利率的降低。 迄今为止同业存款利率对长期债务利率的制约有所减弱。 但是，在国内经济改善的背景下，货币政策维持中性基调，基本面变暖带来的利率上升压力依然存在。 短期持续博弈的反弹胜率不大，所以建议绘制紧急国债的收益率曲线。 (刘晓艺)